【招商策略】进入“量子态”的中美经贸关系——中美贸易战停战点评 投资策略周报（0520）
5月20日，中美双方就经贸问题发布联合声明，中美贸易战风险暂止。中美经贸关系由正面冲突，将会演变为长期谈判，短期内由一个大的风险被打散成若干个分散的持续的风险。中美经贸关系进入“合作”与“冲突”的量子态，将在投资决策中的风险因子权重降低。行业层面，部分行业由于开放将会面临更加激烈的竞争环境。我们看好在全球竞争环境中已经日益崛起的大众消费品牌；亟待补短板领域如半导体、医疗医药、计算机、军工、电子、通信设备中的优秀稀缺科技龙头；以及与部分未来有望扩大在华市场份额的美国公司深度合作的A股上市公司。
核心观点
【策略观点】对中美贸易磋商联合声明的三个基本判断：
⚑ 第一，短期来看，双方避免了贸易战以及可能并发的技术战，这是中美双方和全球经济都不愿意看到的局面，无论对全球经济和中美经济，至少短期内都是风险水平的降低。不过从美国股票市场走势来看，他们早就“不担心”全面贸易战。对于A股来说，一个巨大的风险被拆散成若干个小的风险，综合来看，对于风险偏好而言还是利大于弊。
⚑ 第二，大量自美进口农产品和能源，衍生出关于外汇安全和能源农产品安全的问题。更进一步的，将会掣肘中国货币政策实施的空间。(1)由于美国是中国最大贸易顺差来源，单纯缩减对美贸易顺差，对于国内外汇储备的影响如何平衡。这需要国家对于不同商品的进出口进行一定的平衡和调节，避免因为对美贸易顺差减少带来的外汇储备减少的冲击。同时，在这样的环境下，必然会制约中国货币政策实施的空间。(2)如果单纯大量自美国进口能源和农产品，对于能源和农产品安全问题如何平衡。同时，如何平衡与中国传统友好国家的商品进口问题。
⚑ 第三，中美贸易问题并不会就此结束，而是刚刚开始，由于中方不会承诺减少中美贸易赤字的具体金额，而且中方必须基于国内的实际需求，以及平衡多方面利益的角度出发进行对美贸易政策调整，因此不可能完全按照美方的要求照办，中美贸易问题将会从短期的“正面对抗”演变为长期的持续性“巷战”。在具体进口商品类别、进口金额必然开启旷日持久的谈判。
【策略观点】总的来看，此前市场担忧的中美贸易摩擦“硬着陆”的风险已经明显化解，中美经贸问题将会进入“量子态”—— 如果不进一步谈判，中美经贸关系将会处在“冲突”和“合作”的叠加状态，随着谈判的开启，中美经贸关系随时可能会坍缩成“合作”和“冲突”的一种。就投资者而言，不去看它时它就是“利好”和“利空”的混合状态，如果关注到这个问题，一定会坍缩成“利空”和“利好”中的一种，到底是利空还是利好取决于你看问题的角度。
【策略观点】作为一个量子态的事件，那么短期内将会逐渐淡出投资者需要考量的风险因子。但是，美元持续升值和美债收益率持续攀升对新兴市场国家冲击，油价攀升对于通胀压力的担忧升温，中国信用环境收紧对经济和违约风险压力仍在，我们依然需要提高警惕，砥砺前行，A股未来的前景是光明的。
【策略观点】行业方面，中美经贸的深入合作将会将很多在此之前受到保护的中国传统国内优势行业拖入全球竞争的局面中，能否做大做强完全取决于这些行业里面的公司是否拥有足够的竞争力。而另外一方面，在本轮中美贸易摩擦中所暴露的我们自身的短板，在未来将会毫无疑问的成为国家重点支持的领域。核心技术避免受制于人成为未来产业政策政策的一个非常重要的方向。
【策略观点】鉴于此，我们从中期发展的角度出发，建议投资者从中国相对弱小的领域进行“补短板式”的投资。看好四类，第一类是受中美经贸问题影响相对较小，在居民收入差距缩小过程中，能够提供优质性价比商品的的大众消费品牌；第二，在中美贸易摩擦上升为技术封锁的风险降低后，我们继续看好在半导体、医疗医药、计算机、军工、电子、通信设备中的优秀稀缺科技龙头中长期的投资机会。第三，看好中美贸易合作进一步加大后，与在华业务有望扩大的美国公司合作较为紧密的部分上市公司，例如与苹果、特斯拉、亚马逊等公司有着深度合作的A股上市公司。第四，加大知识产权保护后，受益国内付费意识提升的相关上市公司。
核心观点
一、进入“量子态”的中美经贸关系——中美贸易战停战点评
2018年5月17日至18日，由习近平主席特使、国务院副总理刘鹤率领的中方代表团和包括财政部长姆努钦、商务部长罗斯和贸易代表莱特希泽等成员的美方代表团就贸易问题进行了建设性磋商。
1、进入“量子态”的中美经贸关系
双方同意，将采取有效措施实质性减少美对华货物贸易逆差。为满足中国人民不断增长的消费需求和促进高质量经济发展，中方将大量增加自美购买商品和服务。这也有助于美国经济增长和就业。
在此前5月3日美国代表团来华访问流传的一份贸易草案中，美方提出“中贸易从 2018 年 6 月 1 日开始的十二(12)个月 1000 亿美元逆差,和一个额外的从 2019 年 6 月 1 日开始的十二(12)个月 1000 亿美元逆差,由此到 2020 年底美国对华贸易逆差将比 2018 年下降了至少 2000 亿美元”.
但是，在最终的声明中，对于减少美对华贸易逆差，中方将“大量”增加自美购买商品和服务，并没有对具体削减贸易赤字的金额进行承诺。由于中国与美国之间的贸易逆差在2017年达到创纪录的3750亿美元，其中美国对中国出口仅中国的商品订单总额仅为1,300亿美元。单纯依靠“大量”进口美国商品和服务，来缩减贸易赤字，必将是一个长期的任务。
如此以来，我们有三个基本判断：
第一， 短期来看，双方避免了贸易战以及可能并发的技术战，这是中美双方和全球经济都不愿意看到的局面，短期内，无论对全球经济和中美经济，至少短期内都是风险水平的降低。不过从美国股票市场走势来看，他们早就“不担心”全面贸易战。对于A股来说，一个巨大的风险被拆散成若干个小的风险，综合来看，对于风险偏好而言还是利大于弊。
第二， 大量自美进口农产品和能源，衍生出关于外汇安全和能源农产品安全的问题。更进一步的，将会掣肘中国货币政策实施的空间。
(1) 由于美国是中国最大贸易顺差来源，单纯缩减对美贸易顺差，对于国内外汇储备的影响如何平衡。这需要国家对于不同商品的进出口进行一定的平衡和调节，避免因为对美贸易顺差减少带来的外汇储备减少的冲击。同时，在这样的环境下，必然会制约中国货币政策实施的空间。
(2) 如果单纯大量自美国进口能源和农产品，对于能源和农产品安全问题如何平衡。同时，如何平衡与中国传统友好国家的商品进口问题。
中美贸易问题并不会就此结束，而是刚刚开始，由于中方不会承诺减少中美贸易赤字的具体金额，而且中方必须基于国内的实际需求，以及平衡多方面利益的角度出发进行对美贸易政策调整，因此不可能完全按照美方的要求照办，中美贸易问题将会从短期的“正面对抗”演变为长期的持续性“巷战”。在具体进口商品类别、进口金额必然开启旷日持久的谈判。
总的来看，此前市场担忧的中美贸易摩擦“硬着陆”的风险已经明显化解，中美经贸问题将会进入“量子态”—— 如果不进一步谈判，中美经贸关系将会处在“冲突”和“合作”的叠加状态，随着谈判的开启，中美经贸关系随时可能会坍缩成“合作”和“冲突”的一种。就投资者而言，不去看它时它就是“利好”和“利空”的混合状态，如果关注到这个问题，一定会坍缩成“利空”和“利好”中的一种，到底是利空还是利好取决于你看问题的角度。
作为一个量子态的事件，那么短期内将会逐渐淡出投资者需要考量的风险因子。但是，美元持续升值和美债收益率持续攀升对新兴市场国家冲击，油价攀升对于通胀压力的担忧升温，中国信用环境收紧对经济和违约风险压力仍在，我们依然需要提高警惕，砥砺前行，A股未来的前景是光明的。
2、中美贸易摩擦暂停后的行业选择
在中美联合公报中，
“双方同意有意义地增加美国农产品和能源出口，美方将派团赴华讨论具体事项。双方就扩大制造业产品和服务贸易进行了讨论，就创造有利条件增加上述领域的贸易达成共识。双方高度重视知识产权保护，同意加强合作。中方将推进包括《专利法》在内的相关法律法规修订工作。双方同意鼓励双向投资，将努力创造公平竞争营商环境”.
此前，习近平主席已经表示要大幅度放宽市场准入。今年我们将推出几项有标志意义的举措。在服务业特别是金融业方面，在制造业方面，目前已基本开放，保留限制的主要是汽车、船舶、飞机等少数行业，现在这些行业已经具备开放基础。
我们可以将中国的行业分为以下几类：
第一类，此前受到高度保护，对外资基本限制，国内基本垄断，这样的行业包括石油，电力。这类型行业，一旦开放或者加大进口，将会面临更加激烈的竞争格局。
第二类，此前受到高度保护，外资受到限制，国内竞争激烈，例如电信、金融、互联网、影视传媒，这类型行业放开外资限制，那就是“打铁还需自身硬”，在更加激烈的竞争中“适者生存”，分化将成为必然。
第三类，此前基本放开，国内外竞争充分，中国企业拥有一席之地，例如汽车、日用品、零售；这些行业影响基本不大；
第四类，此前市场开放，国内行业相对较弱，多数集中在技术领域，扩大进口和继续开放将会和政府大力支持鼓励并存。这类型行业，包括半导体、医疗医药、计算机、通信设备等行业，这些行业面临着巨大的机遇和挑战，其中能够立足创新和自主研发的企业有很大机遇迎难而上，在开放和竞争的大背景下崛起为新的民族品牌。
除此之外，有部分上市公司与美国企业有着深度合作，伴随着部分美国企业在中国业务扩大，也将会受益于这个趋势。
总之，从行业的层面，中美经贸的深入合作将会将很多在此之前受到保护的中国传统国内优势行业拖入全球竞争的局面中，能否做大做强完全取决于这些行业里面的公司是否拥有足够的竞争力。
而另外一方面，在本轮中美贸易摩擦中所暴露的我们自身的短板，在未来将会毫无疑问的成为国家重点支持的领域。核心技术避免受制于人成为未来产业政策政策的一个非常重要的方向。
鉴于此，我们从中期发展的角度出发，建议投资者从中国相对弱小的领域进行“补短板式”的投资。看好四类，第一类是受中美经贸问题影响相对较小，在居民收入差距缩小过程中，能够提供优质性价比商品的的大众消费品牌；第二，在中美贸易摩擦上升为技术封锁的风险降低后，我们继续看好在半导体、医疗医药、计算机、军工、电子、通信设备中的优秀稀缺科技龙头中长期的投资机会。第三，看好中美贸易合作进一步加大后，与在华业务有望扩大的美国公司合作较为紧密的部分上市公司，例如与苹果、特斯拉、亚马逊等公司有着深度合作的A股上市公司。第四，加大知识产权保护后，受益国内付费意识提升的相关上市公司。
3、中美贸易摩擦事件全回顾
3月22日，美国总统特朗普在白宫宣布，依照对中国301知识产权调查结果，美国将对中国出口美国的600亿商品征收关税。中美贸易摩擦正式开启。我们可以以这个时间点为起点，梳理一下此后的重要事件：
3月23日，人民日报发布了以钟声为笔名的评论：标题为“华盛顿须为贸易战一切后果负责“
4月2日，中国商务部宣布自2018年4月2日起，对原产自美国的7类128项进口关税终止关税减让义务，在先行适用关税技术上加征关税，主要类别是农产品”
4月3日，美国贸易办公室依据“301”调查结果公募拟加征关税的中国商品建议清单，涉及每年从中国进口的价值约500亿美元商品，主要涉及信息和通信技术、航空航天、机器人、医药、机械等领域。
4月4日下午，国务院关税税则委员会决定，对原产自美国的大豆、汽车、化工品等14类106项商品加征25%的关税，涉及中国自美约500亿的进口额
4月6日，特朗普（此次并非依法调查）在twitter上声称，“我已指示美国贸易代表，研究在301条款之下，能否对中国商品追加1000亿美元关税”，但是，这条twitter不具备任何法律效力。
中方当晚8点强硬回应，“中方将奉陪到底，不惜付出任何代价，必定予以坚决回击”
4月10日，博鳌亚洲论坛2018年开幕，习近平主席做了重要讲话，并提出了四点扩大开放的举措，第一，大幅度放宽市场准入。今年，我们将推出几项有标志意义的举措。在服务业特别是金融业方面，在制造业方面，目前已基本开放，保留限制的主要是汽车、船舶、飞机等少数行业，现在这些行业已经具备开放基础，下一步要尽快放宽外资股比限制特别是汽车行业外资限制。第二，创造更有吸引力的投资环境；第三，加强知识产权保护；第四，主动扩大进口
对于以上的事件，我们的此前点评是“扩大开放范围，放宽市场准入，本身就是未来五年改革的重要方向；因此，我们相信，中美最终会坐在谈判桌上，就市场开放和关税问题进行协商和讨论，当然，是在平等互惠的基础上。”在贸易领域，中国是有足够的底气与美国进行博弈。
在此之后，美国做了几个看似与中美贸易摩擦无关，但是事后来看意味深长的动作，
4月14日，美国对叙利亚进行了打击，但是打击很快就完成。
4月15日，美国商务部，签发了一项即时生效的命令，启动了针对中兴通讯和中兴康讯（中兴通讯控股子公司）的禁止出口令。美国商务部宣布，由于中兴违反了美国向伊朗技术禁售的制裁条款，将对中兴实施为期7年（直至2025年）的技术禁售令；这期间，禁止美国公司向中兴销售零部件、商品、软件和技术。这件事情我们不做详细点评，但是这件事情影响极为深远。
5月9日凌晨，美国宣布退出伊核协议，并对伊朗实施“最高程度”的经济制裁。
这期间，从4月开始，原油价格从67美元/桶飙升至80美元/桶。结合本次谈判结果“大量进口能源”，可见所有的重大事件背后逻辑必然自洽。
5月3日至4日，美国代表团访华，双方在中美经贸问题进行了坦诚、高效、富有建设性的讨论，但是“在一些问题上还存在较大分歧，需要继续加紧工作”。
此后，中美贸易争端转入冷静期。
2018年5月17日至18日，由习近平主席特使、国务院副总理刘鹤率领的中方代表团和包括财政部长姆努钦、商务部长罗斯和贸易代表莱特希泽等成员的美方代表团就贸易问题进行了建设性磋商。
从“中方将奉陪到底，不惜付出任何代价，必定予以坚决回击”到“进行了坦诚、高效、富有建设性的讨论，但是“在一些问题上还存在较大分歧”，再到“双方贸易问题进行了建设性磋商”，“双方同意有意义地增加美国农产品和能源出口”可谓是一波三折，意味深长。在过去两个月的较量中，我们也吸取了相当多的经验和教训，对未来的中国经济政策，必将产生深远的影响。
二、市场交易特征跟踪
估值方面，上周全部A股估值（TTM）继续提升，从17.82提升至17.93，剔除金融后全部A股估值从26.23提升至26.45，中小板估值从34.07提升至34.16，创业板估值基本与前一周持平，为58.4。中小板指估值从30.5提升至30.7，创业板指估值从44.38上升至44.47。沪深300成分股估值从13.09提升至13.2，中证500成分股估值从25.68提升至25.73。
分项资金面方面，下周限售股解禁规模环比下降，其中定增解禁规模为194亿；上周全周重要股东二级市场减持44.1亿元；境外资金继续放量，陆股通资金净流入161.4亿；新成立偏股型基金50.79亿份。
从近几周的首发融资和再融资情况来看，今年以来IPO数目及融资规模明显下降，截至目前， 5月共有5家公司IPO，募资48亿元。5月再融资批文下发速度有所下降。
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分 析 师 承 诺
张夏（首席策略/15986690316）
中央财经大学国际金融专业硕士，哈尔滨工业大学工学学士。3年金融产品研究经验，4年策略研究经验，目前担任策略首席分析师。
陈刚（主题投资、跨市场研究/17601383848）
同济大学金融学硕士，2016年加入招商证券，从事策略研究。
耿睿坦（行业比较、业绩分析/18665971726）
香港科技大学经济学硕士，2018年加入招商证券，从事策略研究。
涂婧清（流动性、市场资金面/18817501736）
华东理工大学金融学硕士，2018年加入招商证券，从事策略研究。
招商策略研究
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