投资有态度 | 投资中，如何与随机性共处？

近日，姜诚做客有知有行播客栏目“知行小酒馆”。一个多小时的对话，没有大段的数字描述或专业术语，而是基金经理基于对生活的理解，畅谈他如何形成了自己的投资观。

考虑到本栏目“投资有态度”的定位，我们为大家选择了与投资相关性较高的这段内容，先放出预告版本~

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其实准确的评估是不可能的，因为我们在从事价值评估这件事时的外部环境是高度随机、复杂的。随机性使得它总会有意外产生，复杂性指的是我们通常很容易做简单归因，但是很难做完备的归因。

比如今天大盘跌了，跌这件事已经发生了，你可以很容易找到一个理由，来解释今天为什么跌。但是我要问你明天是涨是跌时，你就会发现用今天我们找到的这个原因，可能根本无法解释或预测明天到底是涨是跌。就像我们回到 24 小时之前，在昨天这个时间点无法预测今天的涨跌一样，因为影响一天涨跌的可能因素太多了。

绝大多数的好公司是阶段性的好。如果穿越周期去审视，你会发现好公司寥寥无几，伟大的企业寥若晨星。即便是伟大公司，它也是幸存者——如果你让它重复一遍，它也未必会成功。

我发现我自己以前做的盈利预测全是错的，想要准确地判断在某个特定的时点，一个公司有多少特定的利润，几乎不可能。

我们看历史上大牛股、就是阶段性的大牛股，也有后见之明。有些股票曾经有两三年涨得特别好，你去看它那两三年的利润表现，大概率上是表现很好的。然后就在利润表现、股价接近高点的位置，那个时刻市场对它做的盈利预测基本上是线性上涨的。但是既然它是昙花一现的大牛股，就意味着它之后的利润是往下走的。这样的情况不是个案，这就是复杂系统的呈现方式。

随机性与不可预测性，就是或然的历史。好比你让我自己重读一遍高中，我或许很难考上清华。既然意识到它是一个复杂的系统，那就用更长期的视角、历史性的视角、周期性的视角去看它，尽可能地挖掘一些不同的可能性。尤其是多设想一些不好的情景。

做情景假设需要想象力。往高处去，往好处去推演的意义不大，多往坏处去推演。

商业模型理解得透彻，就会抓住关键的经营点和经营环节。围绕关键的经营环节，才能去印证哪个企业到底是更健康的，体格更强健的。

像刚才您也讲，基金经理好像身体挺重要的，对吧？我们就要选身体好的。如果我们觉得身体好是最重要的因素，就要去找身体最好的基金经理。我们选企业也是这个样子的，一定要找到它的关键经营点。比如基金经理身体素质哪方面更重要？是引体向上重要，还是俯卧撑重要；是心肺能力更重要，还是耐力更重要？如果一门生意基于商业模式分析，发现是它的成本控制能力最重要，我们就要去印证、核实它的成本是否比别人都要低，它是否是成本领先竞争优势的持有人，给它带来这些优势的原因是什么？来自于规模经济、范围经济，还是来自于独特的专属资源？还是因为它赶上了一个好时代，仅仅是有先发优势而已？

在确认优势可持续之后，我们再想哪些不利的变化会侵蚀它的竞争优势，包括但不限于外部政策、行业生命周期等。这些因素都考虑到了，你觉得价格还OK就买它。

我重仓一个股票的前提是我能够容忍它的缺点，而不是基于一个我觉得它很好的优点。

整版音频将于2月17日晚20点在“知行小酒馆”栏目发布，如有兴趣收听，可前往有知有行App、小宇宙、喜马拉雅、网易云音乐等平台点击收听。

作者简介

姜诚，现任中泰资管基金业务部总经理兼投资总监。

清华大学金融学学士，上海财经大学金融学硕士。曾任安信基金研究部总经理、基金投资部总经理。16年投研经历（其中11年投资管理经验），投资风格稳健，坚持价值投资理念。以长期复利的视角审视上市公司，淡化短期择时；以多情景假设构造安全边际，不盲目依赖乐观预测，持股周期较长。

基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。投资有风险，基金过往业绩不代表其未来表现。基金管理人管理的其他基金的业绩不构成对本基金业绩表现的保证。投资者投资基金时应认真阅读基金的基金合同、招募说明书等法律文件。基金管理人提醒投资者基金投资的“买者自负”原则，请投资者根据自身的风险承受能力选择适合自己的基金产品。