西部宏观 | 温和再通胀
// 核心结论
过去几个季度,经济增速高于潜在增长率,但产出缺口仍然为负,所以通胀压力不大。年初以来,财政政策和货币政策偏紧,给经济增长造成扰动,不利于通胀预期回升。近期随着房地产政策新一轮放松、政府发债节奏加快,下半年经济有望保持较快增长动能,产出缺口可能收敛并转正。加上节能降碳给工业品价格带来上行压力、猪肉价格从底部回升、全球通胀下行趋缓,下半年国内可能出现温和再通胀。
年初以来,经济增长较快而通胀偏低,因为产出缺口仍然为负,财政政策和货币政策偏紧扰动通胀预期。过去三个季度,GDP环比年化增长率6.3%,GDP平减指数持续负增长。从历史数据看,通胀变化滞后于经济增长。从经济周期看,经济从底部回升初期产出缺口仍然为负,通胀压力不大。今年以来,财政政策和货币政策偏紧,不利于经济恢复和通胀预期回升。
2022年底以来,国内需求增速快于名义GDP增速。近期房地产政策进一步放松,政府债券发行加快,下半年国内需求可能回升。
名义GDP增速低估了当前内需增长动能。2022年4季度以来,货物和服务贸易净出口同比持续回落,意味着内需增速快于名义GDP增速,也意味着中国经济回升给全球带来外溢效果而非拖累。
房地产政策更加积极,有助于稳定国内需求。今年以来,房地产继续拖累经济,房价跌幅加大引发新一轮政策宽松。下调房贷利率和首付比例有助于稳定信贷需求,保障性住房再贷款投放有助于央行资产扩张。
政府债券发行加快,财政政策再度扩张。今年财政预算安排的广义财政赤字率较去年扩张,但是年初以来政府发债偏慢导致财政政策边际收紧。5月以来,超长期特别国债发行启动,地方债发行节奏加快,财政可能再度转向扩张,提振国内需求。
财政政策扩张有利于内需,产出缺口可能继续收敛转正,下半年国内可能出现温和再通胀。
产出缺口可能继续回升。过去三个季度经济增速超过潜在增长率,经济向潜在产出水平回归。如果经济增长动能持续,产出缺口可能继续收敛并转正,给国内通胀带来上行压力。
节能降碳排放政策给工业品价格带来上涨压力。今年政府工作报告提出单位GDP能耗降低2.5%左右,节能降碳政策将提高工业品生产成本,带来价格上涨压力。
能繁母猪存栏持续下降,猪肉价格可能继续回升。
全球通胀高于国内且回落速度趋缓,可能通过贸易渠道向国内商品价格传递。
下半年国内可能出现温和再通胀。我们预计4季度CPI同比增速回到1%附近,全年增长0.4%左右;4季度PPI同比增速回到零附近,全年下降1.1%左右。
风险提示:房地产加速下行,全球经济放缓,贸易摩擦加剧。正文
一
1.经济增长动能快,通胀低
国内经济保持较快增长动能。今年1季度,实际GDP同比增长5.3%,连续两个季度超过5%。过去4个季度,实际GDP季调环比分别增长0.5%、1.8%、1.2%、1.6%(图表1)。最近三个季度,实际GDP年化增长率达到6.3%,经济增长动能较疫情期间明显加快。4月工业增加值仍然保持较快增长,同比增长6.7%,较1季度同比增速6.1%加快;4月工业增加值季调后环比增速0.97%,为2020年4季度以来新高(图表2)。
旅行进口恢复带动服务贸易逆差扩大。疫情前我国是旅行服务逆差国,疫情期间,由于人员跨境流动减少,旅行服务逆差下降。2022年底出入境相关限制措施放开后,旅行进出口持续增长,旅行逆差再度扩大。旅行进口从2021年1094亿美元增长至2023年1965亿美元。加上其他服务贸易变化影响,服务贸易逆差从2021年1012亿美元扩大至2023年2078亿美元。(图表17) 货物贸易顺差下降一定程度上受到贸易条件恶化拖累。去年下半年以来,货物贸易进口价格同比增速回升快于出口价格,导致贸易条件同比增速由正转负,给货物贸易顺差造成拖累(图表18)。
工业产能利用率仍然偏低。1季度工业企业产能利用率降至73.6%,创2020年2季度以来新低,并且低于2013年以来平均水平(图表27)。 就业人数大幅回升。2022年受疫情影响,全国就业人数减少1301万人,城镇就业减少842万人。但是疫情结束后就业明显恢复,2023年全国就业人数增加690万人,城镇就业增加1101万人(图表28)。疫情后的经济恢复带动整体就业增长,并且重新吸引就业从农村向城镇转移。
二
风险提示
[2] 根据支出法GDP核算:GDP = 资本形成总额 + 最终消费支出 + 货物和服务贸易净出口
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西部宏观边泉水团队
边泉水
首席分析师。中国人民大学经济学博士,中美经济学培训中心福特班研究生;国家统计局百名经济学家景气调查特邀专家;曾长期担任中金公司高级经济学家(《机构投资者》大中华区宏观经济第一名、《亚洲货币》中国经济第一名与“远见杯”全球市场预测第一名团队成员),曾任国金证券首席宏观分析师、财新莫尼塔首席经济学家、中银国际宏观分析师(新财富宏观经济第三名团队成员)、国务院直属办事机关副处级调研员;擅长政策研究,致力于构建以大类资产配置为核心,以经济周期、流动性和政策为支点的宏观研究体系和研究团队。
宋进朝
资深分析师。南开大学经济学硕士,CFA,FRM,曾任中信建投证券宏观分析师、首席经济学家助理;多年宏观金融研究经验,主要从事宏观、产业及政策研究,尝试从结构主义视角观察宏观经济运行特征,致力于搭建中观经济学研究框架和体系;研究方向为经济周期、产业结构及产业政策。
刘 鎏
资深分析师。英国贝尔法斯特女王大学金融学硕士;此前在中邮保险资管中心从事组合管理工作,曾长期担任中金公司研究部经济学家(《机构投资者》大中华区宏观经济第一名与《亚洲货币》中国经济第一名团队成员),曾任北大国发院研究助理;尤其擅长宏观数据的处理、分析和预测工作,曾在“远见杯”中国经济预测评选中多次获得前三名;研究方向为中国经济总量指标分析预测、经济周期及主题研究。
杨一凡
高级分析师。约翰霍普金斯大学应用经济学硕士;曾任国金证券宏观分析师;擅长大类资产主题研究;研究方向为货币政策、美国经济及大类资产。
张馨月
助理研究员。中国人民大学应用经济学硕士;研究方向为实体经济、产业政策、侧重于行业景气度跟踪及比较。
报告发布日期:2024年6月3日
报告发布机构:西部证券研究发展中心
分析师:边泉水
分析师执业编号:S0800522070002
邮箱:bianquanshui@research.xbmail.com.cn
分析师:刘鎏
分析师执业编号:S0800522080001
邮箱:liuliu@research.xbmail.com.cn
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